大胆迈进小心防范中国金融市场进一步开放_观点_研究中心

大胆迈进小心防范中国金融市场进一步开放

2020/06/15

编者按：

改革开放42年以来，中国的金融市场经历了机遇与挑战，整体上获得了飞速的发展。中国金融市场对外开放也经历了循序渐进的过程。开放金融牌照、放开持股上限、建立市场互通机制、取消业务限制、简化审批流程、便利资本流通、明确税收政策、加强跨境监管合作等改革与措施不断被提出和落实。相关政策吸引了海外金融机构落地中国、提升了中国A股在全球指数中的占比、加大了海外资本对中国的配置，并促进了中国金融市场与国际市场的进一步接轨与融合。然而，新冠疫情给全球经济与金融市场带来了巨大的挑战与不确定性。

在此背景下，第二十三届哈佛中国论坛邀请第十三届全国政协常委兼外事委员会主任、中国财政学会会长、中国经济社会理事会副主席楼继伟，哈佛大学查尔斯·埃利奥特大学荣誉教授、哈佛大学荣誉退休校长、美国前财务部长Lawrence H. Summers，上海交通大学兼职教授、上海交通大学高级金融学院理事会执行理事屠光绍，中国国际金融有限公司前总裁兼首席执行官朱云来，哈佛大学国际经济学教授、美国前代理国务卿 Richard Cooper，富达国际亚太区（日本除外）董事总经理 Rajeev Mittal，高盛亚太区首席经济学家 Andrew Tilton等中外政府、金融行业、学术、监管的高层资深人士，共同探讨中国金融市场如何进一步对外开放，与世界合作共赢。

Lawrence H. Summers：在上世纪80年代，里根总统问了一个问题，如果有来自火星的入侵我们应该怎么办？那时，美苏双方正处于冷战。美国担心的是如果苏联入侵，盟军应该如何去组织。但是如果有来自火星的入侵，美苏双方会不会团结起来共同抵御火星入侵？会不会利用外敌的入侵，在冷战当中获得优势？当时的政治家们认为，如果面临共同威胁，会让原本敌对的双方变得更加亲密。今天，我们也正面临着共同的入侵，虽然不是来自火星的入侵，但也是非常致命的威胁。中美两国将如何进行决策？如何调整双边关系？如何调整对待彼此的政策？我觉得将美苏冷战与中美贸易战放在一起比较非常恰逢其时。但有很多美国人并不同意我的看法，他们不认为这个对比是合适的。因为中国社会取得了巨大成功，要远比80年代的苏联成功得多。中国的迅速崛起，是我们在对比时发现的非常不一样的地方。

另一方面，中国密切关注了80年代苏联的演进状况，特别是吸取了苏联解体中的经验教训。可以说，现在的中国领导人极力地在避免中国重蹈苏联解体的覆辙。同时，中美双方对于彼此社会以及所取得的建设成就都是相互尊敬的，他们也并不希望重新改造对方的社会。因此，中美双方更希望能够找出让两国都按照当前发展轨迹继续前进的相处之道。双方更多的是一种竞争关系。而这样边合作边竞争的关系，我觉得是中美双边关系可以努力的一个方向，或者比较切合实际的发展方向。

我们回顾全球历史，不难发现有一种基本假设就是如果实行更大程度的开放，更加自由且灵活的资本市场，金融市场就能够取得更优秀的经济成果，从而使经济更具活力。所以，政府更多的是根据市场的配置、市场的运作进行资本配置。而一旦出现了全球交换的技术、全球交替的机会，最终所产生的结果，包括决策的结果都是以结果为导向的。中国目前所进行的金融市场改革，是符合中国利益的，因为中国的储蓄率非常高，资金存量巨大，拥有巨大的潜能。

我们经常被提醒，当资本市场的发展优先于监管的发展时，就会变得很危险，比如2008年金融危机。几乎每一个经济体，都认为去拯救金融行业是非常必要的。但在救援的过程中，我们也必须要认识到金融市场的开放一定要和内部的金融改革同步进行，这样才能保证财政的稳定性。

楼继伟：我跟Lawrence H. Summers教授的想法是一致的，金融开放必须和金融改革相关联。我们正是在金融改革特别是去杠杆的过程中，通过金融开放推动改革。中国的金融市场发展有很好的基础。没有钱就没有投资。我们的储蓄率全世界最高，所以我们有巨大的金融市场的发展空间。中国的金融市场要进一步开放，特别需要全球层面的一些合作。

首先，中国坚定地维护全球化，经济是高度开放的。特别是中国加入WTO之后，货物和服务贸易以及外商准入程度等方面的开放力度非常大。但比较遗憾的是，金融市场的开放力度放缓了。这与1998年亚洲金融危机和2008年国际金融危机有关。与其他发展中国家相比，亚洲国家接受了第一次危机的教训，对资本账户加强了管理，从而在第二次国际危机中受到的冲击较小。中国经济受到的冲击更小，而且通过扩张的财政货币政策，对全球的经济复苏做出了重大的贡献。

受这两大国际事件的影响，中国政府以及中国社会普遍对金融开放变得十分谨慎，采取小步放开准入的策略。但是金融市场的开放与其它领域的开放在逻辑上是相通的。2016年以后，中国按照准入前国民待遇加负面清单的原则，进一步加大了开放的力度，金融市场的开放也随之加快。2018年4月，习主席在博鳌亚洲论坛上宣布大幅度金融开放，随后相关部门公布了各项金融开放的措施，并附有时间表。

下面，我解释一下中国为什么要进一步开放金融市场。

第一，金融开放会带来成熟的产品和服务，引进先进的经营理念。这一点同贸易开放引进外资一样，都会提高中国经济的质量。特别是2008年国际金融危机之后，在G20协调之下，各国都加强了金融监管，金融机构也加强了合规经营和风险的管理。中国正在治理金融过度混业经营和过度杠杆化的时期。先进的基于风险管理金融经营服务和理念，是与中国的政策目标相契合的。

第二，金融开放有利于维护全球产业链和供应链的效益。中国经济已经深刻融入全球。国际金融机构进入中国市场，为中国企业提供金融服务。通过自身的境外分支机构，加强相关产业链的服务，既有利于控制风险，又维护了产业链的完整性。相应的，中国的金融机构也应更大步地走向实践，现在“走出去”的力度还不够。

第三，中国金融市场发展空间广阔，需要共同开发。中国有全球最高的储蓄，高储蓄率才有投资；有人数最多的中等收入阶层，他们有多样化的需求；老龄化进程加快，会给保险业带来机会；民营企业活跃，创新需求需要VC、PE的服务。这些都是金融业发展的基础条件。

第四，国际资本的进入可以改善中国股市的风格。中国股市个人活跃投资者有5000多万户，往往追涨杀跌；而金融投资者不多，但平均收益率远远高于散户。优秀的境外机构投资者的进入，会加速去散户化的进程，吸引更多的散户参与委托、降低风险、提高收益。

第五，中国的金融市场与主要市场相关性小，有利于组合投资分散风险。比如，人民币的汇率相对稳定，不像一些大宗商品国家是顺周期性汇率。再比如，新冠肺炎疫情以来，美国股票市场数次熔断，其它市场随之大幅波动，而中国市场是受影响最小的。

第六，大幅度的金融开放并不等于资本账户的全面开放。金融开放会放开资本账户的一些项目，但是资金跨境短期快速流动是国民经济的不安定因素。新的扩大开放的措施大幅度简化了对金融机构利润汇出的管理，但是并没有鼓励短期跨境的流动。

总的来说，中国金融市场进一步开放，是改革开放进程的必然选择，是基于风险评估机制基础之上的坚定决策，也是针对反全球化的逆流，进一步加强同世界联系，使中国与世界共同发展。

屠光绍：我谈一谈金融开放对上海国际金融中心建设的意义。改革开放以后，中国的金融开放一直是中国金融发展一个非常重要的动力。开放对中国的金融发展，对中国的资本市场，包括对上海国际金融中心都是非常重要的。

这两年新一轮的金融开放有一些特征和特点，对上海国际金融中心建设具有非常重要的意义。我们可以从不同维度概括为以下这几个特征。

第一，从时间上来看，相对于过去的金融开放，这一轮的金融开放在大大提速。前不久，伦敦金融城做了新一轮的全球金融中心排名。上海国际金融中心之前一直处在第五位，这一次进入到了第四名。这是对中国金融开放的认可。因为开放的加快，使得上海国际金融中心在全球的影响力得到了提升。

第二，从金融开放的范围上来看，过去中国的金融开放是比较单向的，但现在这两年，范围大大的扩展，形成全面开放的态势。目前，我们正处于从扩大领域到全面开放的推进过程当中。在全面开放的进程当中，上海国际金融中心的功能会得到极大的提升。另外，在教育和服务能力方面，国际化进程也会大大加快。

第三，从开放的程度上来讲，这一轮的金融开放是深度开放。深度开放实际上就是制度开放。制度开放涵盖了法制、法规、监管，包括增强整个市场的透明度、公平公正性以及对投资人的保护，金融生态环境与国际接轨等等。这是一个更深层次的开放，是一个制度的开放。而制度的开放也进一步促进了金融市场的改革。这是一个很重要的推动力量。

第四，从动机上来讲，我们的目的是开放促进互动合作。中国现在是全球第二大经济体，中国的金融开放、金融体系的完善，不仅对中国的经济很必要，对于促进全球金融体系的稳定也起到重要的作用。所以，中国金融的开放，既是为中国自身的发展，也是为全球做贡献。同时，中国也是最大的新兴市场。近年来，新兴经济体对全球经济的贡献在不断扩大。上海国际金融中心作为全球新兴市场的国际性金融中心，必然能够反映新兴市场的诉求，从而与其它金融中心形成更好的互动。这对全球金融的发展与稳定、对促进全球金融的合作，起到很重要的作用。

另外，在金融市场开放的过程中，如何防范金融风险，一直是大家非常关注的话题。有人认为金融开放可能会带来金融风险，所以开放要谨慎；有人认为一定要开放，只有开放才能促进自身的发展，发展了才能更好地实现金融的稳定。这两个观点我认为都有一定的道理，我们要找到金融开放同金融稳定和防控风险之间的平衡点。

首先，金融就是和风险打交道。有时候，一些小的风险是很难避免的。但是，我们要防范金融系统性风险或者区域风险。如果不能很好地防范这些风险，会对整个金融和经济产生巨大的冲击和损害。所以，我们要把风险控制在萌芽状态，防止小的风险变成系统性金融风险。

其次，开放是不是就一定会带来大的金融风险？我觉得不能下这样的结论。这取决于我们在开放过程中，是否能够把金融稳定和防范风险、金融开放很好地结合起来。我们必须要开放，防范风险不是制约开放的理由，但是开放的过程中又必须防范好风险，保持金融稳定。这样才能实现开放和金融稳定、防范风险良性的循环。

朱云来：过去尤其是近两次世界金融危机之后，大家一直都担心金融风险，所以开放得比较谨慎、比较慢。金融确实有很大的风险，但是如果得到有效的管理，开放还是有很多促进经济发展的好处，同时也为个人的投资增加了很多新的可能和长期稳定的收益基础。另外，从中国的企业发展角度来看，因为有外国资本的进入，也增加了企业发展的机会。如果说改革开放四十年是中国经济长期发展的第一个阶段，那么第二个阶段就要改造、要升级，经济就需要更加开放，走向世界。

在金融方面，如果我们有更多的开放，能够更大胆地往前走，并能够更科学、更系统、更有效地管理在开放发展中所遇到的风险，相信也可以对助力经济发展起到推动作用。开放会伴随着风险，但是至少我们可以积极地朝着这个方向循序渐进。通过科学实践、系统管理才能够把这个事情做得更好。

具体来讲，开放会给中国的金融机构带来新的机会。通过开放可以更好地进入世界市场，也可以有更分散化的投资市场。中国是一个高速发展的很大的经济实体，它还是很值得世界市场来参与探索的。同时，外国金融机构已经积累了很多从资本市场、金融市场学习到的投资经验，它们的参与也会给中国的企业带来更多可能。

无论对于中国的企业还是金融机构，开放之后要学习很多新的东西，也要学会面对各种各样新的状况。这些学习是一种自我挑战，也是开放带来的更大的发展机遇。世界各国都会遇到这些问题。因此，开放市场后各国要共存，还要互利共赢，就需要大家不断协商、学习、交流，持续促进自身和彼此的发展。在这个过程中，存在争议和分歧并不可怕，只要是用和平方式来解决，而非战争和对立。和平的解决方式就需要我们积极地去沟通和探讨，相信可以找到互利共赢的方法，因为金融开放的本质是为了造福世界人民。

Rajeev Mittal：近日，中国发布规定取消境外投资者的额度限制；4月1日，证券公司外资股比限制取消。这些都是非常重大的里程碑。

富达国际是最早进入中国市场的资管公司之一。过去近20年间，我们获利于中国进一步的改革开放，未来也将长期致力于在中国的投资发展。

作为一个全球资管公司，我们希望能够最大化地贡献于中国的开放市场。我们可以带来专业和经验，帮助中国民众投入到更好的生活当中。在过去几年当中，我们也一直和中国的主要监管方分享经验和教训，希望中国在进一步开放的时候，能够有更加透明化、公正化、创新化的改革。中国是富达全球战略当中必不可少的一部分，希望将来能够在中国建立非常成熟的共同资金业务，同时可以融入更多的业务，包括养老金、环境治理、社会责任和公司治理等，为中国的发展做出更大贡献。

中国还在持续地进行结构性改革，不仅使个人获益，也可以使公司获益；不仅能够使中国的经济可持续发展，也能够驱动全球经济。我们相信中国会进一步深化金融市场改革，我们也会长期支持这些改革。

Andrew Tilton：我们也认为全球以及中国金融市场的进一步开放会是未来的必然趋势，因为中国的经济正在不断地开放，中国经济的进一步发展需要强有力的金融市场支持。进一步开放中国金融市场最大的受益者还是中国本身，因为开放金融市场能够进一步提升中国披露信息的质量。通过这些公开透明的信息，一方面可以提升资产配置的效率，另一方面更多元化的金融市场参与者也会进一步降低借贷成本。外国投资者的参与也能进一步减轻中国投资机构的负担，加大中国资本账户开放的速度和幅度。

在过去的十年间，中国国内金融市场特别是在外资方面取得了很大成功。比如在股市方面，沪港通还有深港通等机制都加强了股市的建设。对于已经上市的公司来说，是非常有利的。在债市方面，融资更加多元化，同时也让海外投资人可以投资到中国的高收益资产当中，实现了双赢。在监管层面，相关的政府部门也加大了透明和开放方面的力度，做得更好了。

高盛自1994年起就在中国开展业务，2004年开始在中国进行风险投资。我们既参与也贡献了中国金融市场的进一步开放，未来也会持续参与中国金融市场的开放进程。

Richard Cooper：因为新冠肺炎疫情，美国第一季度的GDP下降了4.8%，中国下降了6.8%，欧洲下降了7.5%。近日，美国最新的失业率统计为14.7%，是从1930年大萧条至今最高的一次。我预计到6月，美国的失业率会超过20%。整个金融行业都受到很大的影响。但无论是富达、高盛还是国际货币基金组织，都很难预测未来半年甚至一年会发生什么。未来的经济情况具有很大的不确定性。但即使在这一两个季度，世界经济的情况比较糟糕，之后还是会慢慢恢复的。我们要意识到，新冠肺炎疫情会带来很多人行为的改变，也会带来很多金融活动的改变。

美国的经济现在确实是在衰退。过高的失业率会带来非常大的代价。很多人说我们应该更快地复工，更快地解禁，而不是像流行病学家建议的继续宅家。在这种情况下，我们可能会面对第二轮的疫情暴发。那么，我们现在要考虑的是，如果复工复产引发了第二轮疫情，要做怎样的防控，如何去应对。

我再来讲讲金融开放的问题。金融系统会在未来几年世界经济的发展当中起到很重要的作用。比如中央银行，会带来更大的资金流动性。当然，这也取决于金融机构如何去分配这些资金，在哪些方面帮助经济复苏。

关于中国的金融市场，我希望中国的金融系统可以进一步改善。当下，中国民众投资方式的选择是比较少的，更多的人会把储蓄作为唯一的投资方式。现在，中国的金融系统正在不断地演变推进。由于人口结构中有更多的中产阶级出现，同时在接下去的二十年，老龄化进程也将进一步加剧，因此，中国的家庭需要更多的、更加安全的投资方式选择。

所以，我认为中国要先改善内部的金融系统，选择性地深化开放一部分金融市场，同时小心防范开放后短期内的热钱的流进流出。