学者

人工智能（AI）作为新一轮科技革命与产业变革的核心驱动力，正重塑全球产业格局与经济发展模式。伴随人工智能产业加速发展，市场资本快速涌入、行业估值持续走高，既有人认为AI产业已经出现泡沫化趋势，也有人认为AI尚处于长达二三十年超级周期的起点。基于佩雷斯在2002年出版的著作《技术革命与金融资本》中提出的理论可知，重大技术浪潮的迭代升级必然伴随资本周期的波动调整。因此，相较于判断当前AI产业是否已经处于泡沫状态，探析科技革命与资本演化之间的深层互动规律更具现实意义。

理论分析和现实经验均表明，技术革命浪潮中泡沫的形成与破灭，往往是产业演进过程中难以完全规避的周期性现象，利弊难以一概而论。泡沫破灭固然会在短期内引发资本市场震荡，但也同步加速了行业内部的优胜劣汰。能够穿越周期的科技公司，正是在泡沫退去后展现出更强的生命力。互联网时代从泡沫形成到泡沫破灭、再到后泡沫时期的完整历程，在投资决策、企业战略选择以及监管框架完善等方面，均为当前人工智能时代的发展提供了重要启示。

投资层面

第一，理性认知技术变革节奏。互联网泡沫形成初期，市场对互联网颠覆传统产业、重塑经济格局的长期趋势判断基本正确，但却误以为变革性技术足以支撑无上限的资产估值。事实上，技术落地渗透与产业商业化成熟的速度，远慢于泡沫积累阶段的股价攀升速度。这也导致泡沫破裂后的市场修复周期极为漫长，直到2015年4月23日，纳斯达克指数才回到互联网泡沫时期的峰值水平。

第二，警惕叙事驱动型投资陷阱。风险投资机构收益状况表明，互联网泡沫鼎盛时期，大量资金在选择最终赢家时出现严重偏差。巴菲特在1999年曾以汽车和航空业为例警示市场，指出在产业剧变中，识别失败者往往比识别成功者更容易。他由此总结道：“投资的关键，不在于评估这个产业将对社会产生多大的影响，或它有多少的成长性，而在于确定特定公司有多少的竞争优势，且更重要的是这种优势能维持多久。一种具有宽阔且可持续的护城河保护的产品或服务，才能真正为投资者带来回报。”特别是新技术从导入期到展开期往往难以一蹴而就，投资者切忌追逐概念，追涨杀跌。

第三，分散投资以对冲系统性风险。资产泡沫的特征往往不难识别，但精准预判其破裂时点却极为困难。构建跨市场、跨资产类别的多元化投资组合，能够为投资者提供一定缓冲，有效对冲特定泡沫破裂带来的系统性冲击，提升组合的整体稳定性和抗风险能力。

企业层面

第一，摒弃先发优势的认知误区。互联网泡沫破裂之后的行业洗牌格局表明，入场时机并非企业存续与成功的决定性因素，快速扩张不等同于长期胜出。企业应保持战略审慎，不宜盲目追随赛道热潮，避免依靠资本输血的粗放式规模增长，而将资源集中于构建可持续的竞争壁垒。

第二，市场需求是企业存活根本。互联网泡沫破裂之后，绝大多数重叙事、轻盈利、缺乏落地商业模式的企业终将被淘汰，而扎根真实需求、具备成熟商业模式的优质公司，即便经历短期估值回撤与市值波动，仍能在长期实现价值修复，修成正果。

第三，灵活应对市场波动与冲击。科技企业不应将扩张视为不可动摇的教条，需要在经营策略上兼顾灵活性与稳定性，根据外部环境变化动态平衡规模扩张与风险防控，持续夯实核心竞争力。

监管层面

第一，规范舆论传播生态，抑制非理性情绪蔓延。媒体舆论造势是互联网泡沫滋生的重要助推力，显著放大了市场的非理性炒作。为此，监管层面应加强舆论引导，整治片面渲染赛道红利、夸大技术短期收益的舆论乱象，倡导理性投资、价值投资、长期投资理念，打破单向做多的炒作氛围，从预期层面防范资产泡沫的滋生与扩散。严查严处借科技之名蹭热点、炒概念，甚至操作市场、内幕交易等违法违规行为，依法从严打击利用人工智能非法荐股、造谣传谣、违法交易等乱象，推动用好、用对科技力量。

第二，健全风险隔离机制，防止资本脱实向虚。在技术变革周期中，生产资本与金融资本容易过度集聚于新兴赛道，催生估值虚高等问题。监管部门应构建精准有效的风险隔离机制，坚持防风险、强监管、促高质量发展的工作主线，防范新兴产业过度资本泡沫化与杠杆化，坚决守住不发生系统性金融风险的底线。通过立规矩、严处罚、强内控三管齐下，从根本上治理基金“风格漂移”，扭转公募基金“重规模、轻契约”的经营误区，推动行业回归长期价值投资本源。

第三，培育耐心资本，构建良性循环生态。近年来国内外实践中，创新始于科技、兴于产业、成于资本的特点越来越明显。构建以资本市场为枢纽的创新生态、提升创新资本形成效率，对于加快科技创新和产业创新融合发展意义重大。基于互联网泡沫的历史经验，监管层面应贴合人工智能等新兴技术的发展规律，构建动态适配、包容审慎的监管体系。尤其要壮大耐心资本、培育一流投资机构，引导长期生产资本和价值投资资本成为市场主导力量，进一步畅通“募投管退”循环，精准对接实体经济的技术升级与产业创新需求，推动科技、资本与实体经济形成良性互动、协同发展的正向循环。

第四，完善宏观经济政策，警惕AI负面冲击。历史经验表明，流动性宽松叠加监管松弛容易助长资产价格泡沫。当前在“适度宽松”的货币政策基调下，需要注重流动性投放的精准性与节奏把控，优化完善“货币政策+宏观审慎”双支柱框架。此外，在推动技术创新的同时，需要加大宏观政策支持力度，完善社会保障体系，推动收入分配改革，防止居民和城市层面“双重K型分化”程度进一步加深，避免人工智能时代重现“恩格斯停顿”。

风险提示

主要央行货币政策调整存在不确定性，人工智能发展前景存在不确定性。

（管涛 中银证券全球首席经济学家）